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有效市场假说的真相：市场真的能反映所有资讯吗？
有效市场假说（EMH）是一个在金融经济学中的理论，其主张资产价格能反映所有可用的资讯。这一假说的重要推论是，投资者无法在调整风险的基础上持续「超越市场」，因为市场价格预期仅会对新资讯作出反应。自1990年代以来，金融经济学的研究持续专注于市场异常现象，即与特定风险模型的偏差。这引发了一系列关于市场能否真正如此有效的质疑。
有效市场假说的理论基础在于，资产价格应当根据未来的现金流和风险来定价。
早在20世纪初，Bachelier和Samuelson等人便已提出金融市场回报难以预测的观点，但这一概念在Eugene Fama的影响下变得更加知名。 Fama于1970年的一篇回顾文中汇总了有关此理论的理论及实证研究，并提供了现代风险基础的资产价格理论基本逻辑。自此之后，EMH便成为金融市场研究的重要参考点。
不过，关于回报可预测性的经验研究结果却各不相同。 1950年代和1960年代的研究往往发现预测无效，而1980年代至2000年代却出现了大量发现的回报预测变量。然而，自2010年代以来，相关的研究发现预测的有效性变得越来越不明朗，许多模型无法在样本外进行有效预测，这些结果让人不禁思考市场的有效性到底有多高？
预测市场回报的困难，正是反映了市场效率与随机游走理论之间的紧密联系。
有效市场假说的核心在于市场能够迅速反应可得资讯。假设某个资讯（例如，预测未来的合并）已广泛传播，若股票价格未反映该资讯，投资者就可能因该资讯进行交易，直至价格与新资讯对应。然而，市场的反应并不意味着价格未来的波动必然难以预测。
在EMH的背景下，股市的有效性经过多次实证测试，包括弱型、半强型和强型效率测试。这些测试考察了股市价格是否统计上反映了所有可用资讯。尽管Fama的理论为金融市场提供了 robust 的模型，但许多投资者和经济学家质疑这种理论的实用性和可靠性。
市场不是完全文明的，投资人的情绪与行为时常会影响股票的交易和价格波动。
行为经济学家如Daniel Kahneman和Richard Thaler等，则将金融市场的不完善现象归因于投资者的认知偏差。这些偏差表明，即使在一个高效的市场中，投资者常常做出不合理的决策。这些观点从根本上挑战了有效市场假说。
随着对市场异常现象的发现越来越多，例如小盘股和价值股的超额收益，也让人质疑EMH的完全有效性。这类研究结果推动学者从CAPM模型逐步转向基于风险因子的模型，例如Fama-French三因子模型，这样的转变破坏了传统有效市场假说的基础。
竞争市场理论表明，自利的交易者会积极寻找并利用市场中的信息不对称以实现自身利益。过去的经验是否真的足够让我们信任有效市场的理论？光是依赖于理论与经验的辩论，恐怕不足以解释市场的真正运作。在此基础上，投资者的内心障碍和情绪是否使我们无法完全理解市场的效率？
许多观察者认为，加密货币如比特币或许是市场无效性的最佳范例，因为其价值波动严重取决于投资者的情绪。
像华伦·巴菲特和乔治·索罗斯等著名投资者，常常以其出色的投资回报质疑有效市场假说。他们认为，高效市场过度强调理论而忽略了实际投资中的诸多变数。值得注意的是，巴菲特也主张大多数投资者应该依赖于指数基金，以追求市场的平均回报。
总的来看，有效市场假说无疑是金融学中的重要理论，但随着时间推移，实证研究与市场行为的复杂性也催生出更多的讨论和反思。市场真的能反映所有资讯吗？
