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on Bachelier bis Fama: Wer ist der wahre Begründer der Theorie effizienter Märkte
Die Effizienzmarkthypothese (EMH), ein Kernkonzept der Finanzökonomie, geht davon aus, dass alle verfügbaren Informationen bereits in den Vermögenspreisen berücksichtigt sind, wodurch es nach Risikoanpassung unmöglich wird, den Markt durchgehend zu „schlagen“. Die Wurzeln der Theorie gehen auf mehrere Pioniere zurück, aber die Arbeit von Eugene Fama war besonders einflussreich. Sein 1970 veröffentlichter Übersichtsartikel lieferte eine eingehende Analyse der theoretischen und empirischen Forschung, die EMH in den Mittelpunkt der öffentlichen Aufmerksamkeit rückte. Sollte Bachelier in diesem Zusammenhang als der wahre Begründer dieser Theorie angesehen werden?
Die Hypothese effizienter Märkte besagt, dass Marktpreise nur auf neue Informationen reagieren können, weshalb professionelle Anleger den Markt nicht dauerhaft schlagen können.
Der theoretische Hintergrund der EMH basiert auf dem Fundamentalsatz der Vermögenspreisbildung, der vorhersagt, dass die Aktienpreise dem diskontierten Wert zukünftiger Preise und Dividenden entsprechen. Auf dieser Grundlage scheint die Funktionsweise der Börse den Einfluss von Informationen auf die Preise zu berücksichtigen. Mit der Zeit jedoch, insbesondere nach den 1980er Jahren, begannen viele Studien, Einwände gegen die Markteffizienz zu erheben, vor allem im Hinblick auf die Vorhersagbarkeit der Aktienrenditen.
In den 1950er und 1960er Jahren zeigten Untersuchungen von Alfred Cowles, dass es professionellen Anlegern im Allgemeinen nicht gelang, eine bessere Rendite als der Markt zu erzielen. Mit der Einführung der EMH begannen viele Forscher, Finanzdaten der letzten Jahre zu untersuchen, um die Verhaltensmerkmale des Marktes zu erforschen. Bacheliers Aufsatz „Die Theorie der Spekulation“ aus dem Jahr 1900 gilt als einer der Eckpfeiler dieser Theorie. In dem Aufsatz erwähnte er, dass „vergangene, gegenwärtige und sogar diskontierte zukünftige Ereignisse sich in den Marktpreisen widerspiegeln.“
Bacheliers Arbeit wurde erst in den späten 1950er Jahren ernst genommen, als sie wiederentdeckt wurde und sein Einfluss auf die Finanzmathematik zu wachsen begann.
Fama hat in seiner Doktorarbeit und seinen darauffolgenden Forschungen in den 1960er Jahren die Definition der oberflächlichen Effizienz gestärkt und gezeigt, dass sogar öffentliche Informationen von Marktteilnehmern genutzt werden können. Seine Forschung umfasst drei Testspezifikationen: die Effizienz der „schwachen Form“, der „halbstarken Form“ und der „starken Form“. Diese Kategorien haben zu einem systematischeren Verständnis beigetragen, aber auch viel Kritik hervorgerufen, insbesondere von Seiten der Verhaltensökonomen.
Verhaltensökonomen weisen darauf hin, dass Mängel auf den Finanzmärkten häufig auf kognitive Verzerrungen und Verhaltensfehler des Menschen zurückzuführen sind und dass die Anhäufung dieser Fehler zu irrationalen Anlageentscheidungen führt.
Studien von Dreman und Berry in den letzten Jahrzehnten haben gezeigt, dass selbst Aktien mit einem niedrigen KGV höhere Renditen erzielen als der Marktdurchschnitt, was die Gültigkeit des Capital Asset Pricing Model (CAPM) in Frage stellt. In der nachfolgenden Forschung konzentrierten sich zunehmend Risikofaktormodelle, wie etwa das Drei-Faktoren-Modell von Fama und French, das Marktanomalien erklären soll.
Viele namhafte Investoren, insbesondere Persönlichkeiten wie Warren Buffett, haben die EMH offen in Frage gestellt. Buffett legt in seiner Anlagestrategie großen Wert auf Value Investing, das Ausdruck des Vertrauens in kurzfristige Marktschwankungen ist. Er argumentiert, dass das blinde Folgen des Marktes zu Verlusten für Anleger führen kann, und stellt die Wirksamkeit des Marktes infrage. Er argumentiert, dass erfolgreiche Anleger auf lange Sicht nicht allein auf ihr Glück angewiesen seien.
In seiner Rede von 1984 sagte Buffett: „Die herkömmliche Markttheorie kann die Existenz von Investoren, die langfristig riesige Gewinne erzielen, nicht erklären.“
Aktuelle Forschungen untersuchen weiterhin den Zusammenhang zwischen Markteffizienz und Verhaltenspsychologie und zeigen, wie sich die Verhaltenstendenzen der Marktteilnehmer auf die Preisbildung von Vermögenswerten auswirken. Viele Wissenschaftler haben begonnen, sich auf das Konzept der „Liquidität“ zu konzentrieren, da sie davon überzeugt sind, dass dieses für die Erfassung von „Ineffizienzen“ des Marktes von entscheidender Bedeutung ist. Bei der Überprüfung dieser Interpretation ausschließlich auf der Grundlage von Daten treten jedoch häufig Probleme mit gängigen Annahmen auf. Dies stellt uns vor eine zentrale Herausforderung: Sind die Märkte wirklich effizient?
Mit dem Aufkommen der künstlichen Intelligenz haben viele Wissenschaftler begonnen, die Anwendbarkeit der EMH zu überdenken, da sie davon ausgehen, dass die Marktteilnehmer in Zukunft effizienter werden. Die Diskussion über die Markteffizienz ist noch lange nicht beendet. Vielleicht sollten wir darüber nachdenken: Gibt es eine flexiblere Theorie zum Verständnis der Beziehung zwischen der Komplexität der Finanzmärkte und dem menschlichen Verhalten?
