Jacques R. Artus

A Multilateral Exchange Rate Model

THE ANALYSIS of the effects of changes in exchange rates on foreign trade flows requires that account be taken of the simultaneous interaction among prices, incomes, and spending of the countries whose exchange rates have been altered and of the trading partners of these countries. The complexity of the problem increases when simultaneous changes in the exchange rates of several closely associated countries are examined. The model described below was developed to facilitate the assessment of the trade effects of such changes that would occur after an adjustment period of two to three years. Thus, the model is not directly relevant to estimating either short-run effects (within the first year after the exchange rate changes) or ultimate long-run effects (when all commodity and factor prices may be considered perfectly flexible, and labor and capital perfectly mobile).

Methods of assessing the long-run equilibrium value of an exchange rate

Abstract The many industrial countries which have in recent years opted for a managed floating exchange rate regime are now in need of methods for assessing the appropriateness of their exchange rates and for guiding their exchange rate management policies. Three methods are considered here: the purchasing power parity (PPP) method, the underlying payments disequilibria (UPD) approach, and the asset-market disturbances (AMD) method. All three methods are found to have serious weaknesses, but, if used with care, provide rough yardsticks that would help the authorities in preventing their exchange rates from becoming widely undervalued or overvalued.

Fixed and Flexible Exchange Rates: A Renewal of the Debate

En este trabajo se examina la medida en que, tras una decada de analisis y experiencia, ha variado la manera de pensar en cuanto a la eleccion de un sistema de tipos de cambio. Se considera que se han exagerado las ventajas de los tipos flexibles. Contrariamente a lo que algunos habian pensado, dichos tipos no permiten que los gobiernos mantengan un ritmo de actividad economica que aumente permanentemente a costa de una mayor inflacion. Ademas, la lentitud con que se produce el ajuste a las variaciones de los precios relativos en los mercados de bienes limita la influencia de los tipos de cambio flexibles desde el punto de vista tanto de su contribucion al ajuste externo a corto plazo como del grado en que permiten que los paises se aislen de las influencias externas. Finalmente, los tipos flexibles tienden a fluctuar y, pese a que hasta ahora hay pocas pruebas empiricas en el sentido de que las fluctuaciones hayan tenido efectos perjudiciales en el comercio y los movimientos de capital, la inestabilidad de los tipos de cambio – mas que cualquier otro factor – ha causado cierta desilusion respecto del sistema de tipos de cambio flotantes. Pese a las deficiencias de los tipos de cambio flexibles, durante los proximos anos se seguira necesitando la flexibilidad de los mismos y en este trabajo se analizan los problemas que se presentan al tratar de lograr una mayor estabilidad con tipos de cambio flexibles o la flexibilidad requerida con tipos de cambio vinculados.En este trabajo se examina la medida en que, tras una decada de analisis y experiencia, ha variado la manera de pensar en cuanto a la eleccion de un sistema de tipos de cambio. Se considera que se han exagerado las ventajas de los tipos flexibles. Contrariamente a lo que algunos habian pensado, dichos tipos no permiten que los gobiernos mantengan un ritmo de actividad economica que aumente permanentemente a costa de una mayor inflacion. Ademas, la lentitud con que se produce el ajuste a las variaciones de los precios relativos en los mercados de bienes limita la influencia de los tipos de cambio flexibles desde el punto de vista tanto de su contribucion al ajuste externo a corto plazo como del grado en que permiten que los paises se aislen de las influencias externas. Finalmente, los tipos flexibles tienden a fluctuar y, pese a que hasta ahora hay pocas pruebas empiricas en el sentido de que las fluctuaciones hayan tenido efectos perjudiciales en el comercio y los movimientos de capital, la inestabilidad de los tipos de cambio – mas que cualquier otro factor – ha causado cierta desilusion respecto del sistema de tipos de cambio flotantes. Pese a las deficiencias de los tipos de cambio flexibles, durante los proximos anos se seguira necesitando la flexibilidad de los mismos y en este trabajo se analizan los problemas que se presentan al tratar de lograr una mayor estabilidad con tipos de cambio flexibles o la flexibilidad requerida con tipos de cambio vinculados.

Exchange Rate Regimes and European-U.S. Policy Interdependence

En este articulo se documenta y compara el grado de interdependencia de las principales variables macroeconomicas de las seis economias industriales principales (Estados Unidos, Canada, Japon, Francia, Republica Federal de Alemania y Reino Unido) en los periodos 1960-71 y 1974-82. El analisis de los componentes principales es el instrumento estadistico primordialmente empleado en este trabajo. Las conclusiones indican que, si bien las tasas de inflacion basicas se han hecho mas independientes a partir de la adopcion de tipos de cambio flotantes, las variaciones a corto plazo (trimestrales) de la inflacion, de los tipos de interes y, sobre todo, del crecimiento del producto real, se han hecho mucho mas interdependientes en los ultimos tiempos. Se llega a esta conclusion no solo en el caso de las series cronologicas originales estudiadas, sino tambien en el de innovaciones (choques inesperados) de dichas series. En cambio, cuando se comparan los dos periodos no aparece una diferencia muy clara en la interdependencia de los instrumentos de politica en los distintos paises. Los datos corroboran en cierta medida la nocion de un ciclo economico mundial al cual se superponen los ciclos economicos nacionales y que es independiente del regimen cambiario, aunque los mecanismos de transmision difieran de un regimen a otro. Ademas, aparece en los datos una tenue interdependencia regional (europea). Concluye el articulo con un examen de algunas de las consecuencias en cuanto a la seleccion de un regimen cambiario, de regimenes monetarios regionales y el ambito de autonomia de la politica macroeconomica en un regimen de flotacion. Se hace hincapie en la importancia de la credibilidad y la determinacion previa de las politicas y se llega a la conclusion de que los tipos de cambio flexibles requieren, para funcionar adecuadamente, un conjunto de normas que, si bien han de ser diferentes de las que se aplicarian en un contexto de tipos de cambio fijos, no son por ello menos restrictivas en lo que a las politicas macroeconomicas se refiere.

The short-run effects of domestic demand pressure on export delivery delays for machinery

Wells (1964) among others has argued that many export products are not similar to products sold in the home market and that in the short run production resources cannot be shifted easily between the production lines for foreign and domestic markets. On the other hand, a growing number of empirical studies on this subject has shown that, in fact, at least in the United Kingdom, exports were favorably affected by a cut in domestic demand pressure. l The present paper contributes to this debate by focusing on one particular industry, the machinery industry, 2 in three countries, Germany, the IJnited Kingdom, and the United States. Exports of machinery play a major part in deterk.lining the overall export performance of the principal industrial countries; they accounted for over 25 per cent of the exports of dermany, the United Kingdom, and the United States in 1970. Surprisingly, there have been onI:’ a few empirical studies on the short-run export behavior of this indt‘try in relation to domestic demand. Steuer et al. (1966) have shown that the flow of foreign orders received by the U.K. machine-tool industry was not significantly influenced by relative prices but was unfavorably

Exchange Rate Stability and Managed Floating: The Experience of the Federal Republic of Germany (Stabilité du taux de change et flottement dirigé: l'expérience de l'Allemagne fédérale) (La estabilidad de los tipos de cambio y la flotación dirigida: La experiencia alemana)

El presente estudio trata del vinculo entre los tipos de interes a corto plazo, los flujos de capital monetario privado y los tipos de cambio conforme a la flotacion dirigida. Pone sobre el tapete la creencia de muchos economistas de que los flujos de capital tienen necesariamente efectos benignos que impiden que ocurran grandes movimientos irregulares de los tipos de cambio. Tambien en el se analizan las probables repercusiones de las medidas de intervencion de las autoridades monetarias centrales en el mercado cambiario y en el mercado interno de capital. Se ha elegido como caso para el estudio la experiencia de la Republica Federal de Alemania durante el periodo comprendido entre marzo de 1973 y julio de 1975. El metodo que se sigue en el estudio es el de emplear un modelo de la balanza de pagos de la Republica Federal de Alemania en el que se incluye la demanda y oferta de dinero base, asi como las funciones de reaccion a la politica que explican la demanda neta por el banco central de activos internos (politica monetaria) y de activos sobre el exterior (politica de intervencion). El nucleo del modelo consiste en ecuaciones que explican las corrientes de capital monetario privado y su interdependencia con el tipo de cambio. Las conclusiones en cuanto al funcionamiento del regimen de flotacion se derivan de los calculos obtenidos para ciertos parametros, en particular los que determinan la forma en que los movimientos de los tipos de cambio son afectados por modificaciones de la politica monetaria y por varias influencias externas. La principal conclusion a que se ha llegado en el estudio es que la experiencia de la Republica Federal de Alemania con la flotacion no respalda la fe que muchos economistas han tenido en la funcion estabilizadora de las corrientes de capital a corto plazo. Las variaciones relativamente pequenas de las diferencias del tipo de interes entre Francfort y el mercado de eurodolares han tenido como consecuencia grandes fluctuaciones del tipo de cambio. Esto despierta graves dudas acerca de las repercusiones internacionales que puede tener el que un pais industrial importante siga una politica monetaria independiente conforme a un regimen de tipos flotantes.El presente estudio trata del vinculo entre los tipos de interes a corto plazo, los flujos de capital monetario privado y los tipos de cambio conforme a la flotacion dirigida. Pone sobre el tapete la creencia de muchos economistas de que los flujos de capital tienen necesariamente efectos benignos que impiden que ocurran grandes movimientos irregulares de los tipos de cambio. Tambien en el se analizan las probables repercusiones de las medidas de intervencion de las autoridades monetarias centrales en el mercado cambiario y en el mercado interno de capital. Se ha elegido como caso para el estudio la experiencia de la Republica Federal de Alemania durante el periodo comprendido entre marzo de 1973 y julio de 1975. El metodo que se sigue en el estudio es el de emplear un modelo de la balanza de pagos de la Republica Federal de Alemania en el que se incluye la demanda y oferta de dinero base, asi como las funciones de reaccion a la politica que explican la demanda neta por el banco central de activos internos (politica monetaria) y de activos sobre el exterior (politica de intervencion). El nucleo del modelo consiste en ecuaciones que explican las corrientes de capital monetario privado y su interdependencia con el tipo de cambio. Las conclusiones en cuanto al funcionamiento del regimen de flotacion se derivan de los calculos obtenidos para ciertos parametros, en particular los que determinan la forma en que los movimientos de los tipos de cambio son afectados por modificaciones de la politica monetaria y por varias influencias externas. La principal conclusion a que se ha llegado en el estudio es que la experiencia de la Republica Federal de Alemania con la flotacion no respalda la fe que muchos economistas han tenido en la funcion estabilizadora de las corrientes de capital a corto plazo. Las variaciones relativamente pequenas de las diferencias del tipo de interes entre Francfort y el mercado de eurodolares han tenido como consecuencia grandes fluctuaciones del tipo de cambio. Esto despierta graves dudas acerca de las repercusiones internacionales que puede tener el que un pais industrial importante siga una politica monetaria independiente conforme a un regimen de tipos flotantes.

Fixed and Flexible Exchange Rates: A Renewal of the Debate (Taux de change fixes et taux de change flexibles: reprise du débat) (Tipos de cambio fijos y tipos de cambio flexibles: Reanudación del debate)

En este trabajo se examina la medida en que, tras una decada de analisis y experiencia, ha variado la manera de pensar en cuanto a la eleccion de un sistema de tipos de cambio. Se considera que se han exagerado las ventajas de los tipos flexibles. Contrariamente a lo que algunos habian pensado, dichos tipos no permiten que los gobiernos mantengan un ritmo de actividad economica que aumente permanentemente a costa de una mayor inflacion. Ademas, la lentitud con que se produce el ajuste a las variaciones de los precios relativos en los mercados de bienes limita la influencia de los tipos de cambio flexibles desde el punto de vista tanto de su contribucion al ajuste externo a corto plazo como del grado en que permiten que los paises se aislen de las influencias externas. Finalmente, los tipos flexibles tienden a fluctuar y, pese a que hasta ahora hay pocas pruebas empiricas en el sentido de que las fluctuaciones hayan tenido efectos perjudiciales en el comercio y los movimientos de capital, la inestabilidad de los tipos de cambio – mas que cualquier otro factor – ha causado cierta desilusion respecto del sistema de tipos de cambio flotantes. Pese a las deficiencias de los tipos de cambio flexibles, durante los proximos anos se seguira necesitando la flexibilidad de los mismos y en este trabajo se analizan los problemas que se presentan al tratar de lograr una mayor estabilidad con tipos de cambio flexibles o la flexibilidad requerida con tipos de cambio vinculados.En este trabajo se examina la medida en que, tras una decada de analisis y experiencia, ha variado la manera de pensar en cuanto a la eleccion de un sistema de tipos de cambio. Se considera que se han exagerado las ventajas de los tipos flexibles. Contrariamente a lo que algunos habian pensado, dichos tipos no permiten que los gobiernos mantengan un ritmo de actividad economica que aumente permanentemente a costa de una mayor inflacion. Ademas, la lentitud con que se produce el ajuste a las variaciones de los precios relativos en los mercados de bienes limita la influencia de los tipos de cambio flexibles desde el punto de vista tanto de su contribucion al ajuste externo a corto plazo como del grado en que permiten que los paises se aislen de las influencias externas. Finalmente, los tipos flexibles tienden a fluctuar y, pese a que hasta ahora hay pocas pruebas empiricas en el sentido de que las fluctuaciones hayan tenido efectos perjudiciales en el comercio y los movimientos de capital, la inestabilidad de los tipos de cambio – mas que cualquier otro factor – ha causado cierta desilusion respecto del sistema de tipos de cambio flotantes. Pese a las deficiencias de los tipos de cambio flexibles, durante los proximos anos se seguira necesitando la flexibilidad de los mismos y en este trabajo se analizan los problemas que se presentan al tratar de lograr una mayor estabilidad con tipos de cambio flexibles o la flexibilidad requerida con tipos de cambio vinculados.

A Multilateral Exchange Rate Model (Un modèle de taux de change multilatéral) (Un modelo multilateral de tipos de cambio)

THE ANALYSIS of the effects of changes in exchange rates on foreign trade flows requires that account be taken of the simultaneous interaction among prices, incomes, and spending of the countries whose exchange rates have been altered and of the trading partners of these countries. The complexity of the problem increases when simultaneous changes in the exchange rates of several closely associated countries are examined. The model described below was developed to facilitate the assessment of the trade effects of such changes that would occur after an adjustment period of two to three years. Thus, the model is not directly relevant to estimating either short-run effects (within the first year after the exchange rate changes) or ultimate long-run effects (when all commodity and factor prices may be considered perfectly flexible, and labor and capital perfectly mobile).

Exchange Rate Regimes and European-U.S. Policy Interdependence [with Comments] (Régimes de taux de change et interdépendance des politiques économiques en Europe et aux Etats-Unis) (Régimen cambiario e interdependencia europeo-estadounidense en cuanto a sus medidas de política)

En este articulo se documenta y compara el grado de interdependencia de las principales variables macroeconomicas de las seis economias industriales principales (Estados Unidos, Canada, Japon, Francia, Republica Federal de Alemania y Reino Unido) en los periodos 1960-71 y 1974-82. El analisis de los componentes principales es el instrumento estadistico primordialmente empleado en este trabajo. Las conclusiones indican que, si bien las tasas de inflacion basicas se han hecho mas independientes a partir de la adopcion de tipos de cambio flotantes, las variaciones a corto plazo (trimestrales) de la inflacion, de los tipos de interes y, sobre todo, del crecimiento del producto real, se han hecho mucho mas interdependientes en los ultimos tiempos. Se llega a esta conclusion no solo en el caso de las series cronologicas originales estudiadas, sino tambien en el de innovaciones (choques inesperados) de dichas series. En cambio, cuando se comparan los dos periodos no aparece una diferencia muy clara en la interdependencia de los instrumentos de politica en los distintos paises. Los datos corroboran en cierta medida la nocion de un ciclo economico mundial al cual se superponen los ciclos economicos nacionales y que es independiente del regimen cambiario, aunque los mecanismos de transmision difieran de un regimen a otro. Ademas, aparece en los datos una tenue interdependencia regional (europea). Concluye el articulo con un examen de algunas de las consecuencias en cuanto a la seleccion de un regimen cambiario, de regimenes monetarios regionales y el ambito de autonomia de la politica macroeconomica en un regimen de flotacion. Se hace hincapie en la importancia de la credibilidad y la determinacion previa de las politicas y se llega a la conclusion de que los tipos de cambio flexibles requieren, para funcionar adecuadamente, un conjunto de normas que, si bien han de ser diferentes de las que se aplicarian en un contexto de tipos de cambio fijos, no son por ello menos restrictivas en lo que a las politicas macroeconomicas se refiere.

Monetary Stabilization with and without Government Credibility (Stabilisation monétaire avec ou sans crédibilité gouvernementale) (Estabilización monetaria y credibilidad del gobierno)

Se presenta en este trabajo un estudio analitico y empirico de los efectos que producen los programas de estabilizacion monetaria en los precios, el producto y el tipo de cambio de los principales paises industriales. Se utiliza para el estudio el caso de la Republica Federal de Alemania. El trabajo se centra en la investigacion de: i) el punto de vista basado en expectativas racionales de que las autoridades monetarias pueden frenar rapidamente la inflacion sin tener que pagar un elevado precio por razon del producto perdido y el desempleo si reducen la expansion del dinero y convencen simultaneamente a los participantes en el mercado privado de que la reduccion del crecimiento monetario sera perdurable, y ii) el punto de vista basado en el mercado de activos de que el programa de estabilizacion monetaria tiende a producir una apreciacion del tipo de cambio real que acelera el ajuste de los precios en los mercados de trabajo y de bienes –al reducir el precio de los bienes importados– aunque empeora la situacion del comercio exterior del pais. Se emplea para el analisis un modelo monetarista sencillo en el que se supone que las expectativas inflacionarias a largo plazo de los participantes en el mercado privado son reflejo de la politica monetaria de las autoridades. A diferencia de otros trabajos empiricos sobre este tema, el modelo tiene en cuenta los cambios discrecionales de la orientacion de la politica seguida por las autoridades monetarias. Tambien tiene en cuenta la existencia de precios contractuales en los mercados de bienes y de trabajo, y considera que el tipo de interes y el tipo de cambio son variables determinadas a largo plazo por los mercados de activos financieros. Tras estimar econometricamente los parametros en el caso de la Republica Federal de Alemania, se utiliza el modelo para simular los efectos de un programa de estabilizacion monetaria en funcion de dos criterios opuestos: en un caso el programa influye en las expectativas de expansion del dinero mientras que en el otro no influye. Deben tenerse presentes las consabidas advertencias sobre el caracter de los resultados econometricos. Del estudio se desprende que, incluso si la repentina adopcion de una nueva politica monetaria restrictiva logra modificar la expansion del dinero y las expectativas inflacionarias de los participantes en el mercado privado, lo probable es que la politica tenga un considerable y persistente efecto negativo en el nivel de la actividad economica. De hecho, en el actual estudio, el efecto de la nueva politica en las expectativas se considera no solo como condicion necesaria para el exito definitivo de la politica de restablecer las condiciones no inflacionarias que exige el crecimiento economico sostenido a largo plazo, sino tambien como fuente principal de las tendencias recesivas durante los primeros anos. El acentuado descenso inicial del producto en la Republica Federal de Alemania ocurre debido al reajuste de las expectativas, no a pesar de este. Una causa importante de este efecto es la existencia de contratos salariales a largo plazo. Incluso en la situacion en que dichos contratos tienden a abarcar unicamente periodos de un ano –como ocurre en la Republica Federal de Alemania– puede que el ajuste de los salarios y precios ante una reduccion repentina de la tasa de crecimiento del dinero se retrase tanto que llegue a causar una importante recesion. En cuanto a la funcion que el tipo de cambio desempena, la hipotesis de que la estabilizacion monetaria ajusta el tipo de cambio mas alla del diferencial de la tasa de inflacion se ve confirmada en el actual estudio cuando se produce un reajuste de las expectativas de expansion del dinero. No obstante, cuantitativamente, las repercusiones de ese exceso en el producto y la inflacion parecen ser de poca importancia, al menos en el caso de la Republica Federal de Alemania. Ello se debe principalmente a que los precios de las importaciones, en cuanto tales, no parecen repercutir mucho en la tasa de inflacion, en funcion del deflactor del producto interno bruto (PIB), a menos que las variaciones de dichos precios sean muy considerables, como ocurrio en el periodo de 1973-75. Es mas, la elasticidad-precio del comercio exterior a corto plazo es demasiado baja para permitir que las variaciones del tipo de cambio tengan un efecto senalado en el producto por el cauce de sus efectos en el comercio exterior. No obstante, los efectos derivados del excesivo ajuste del tipo de cambio son considerables y persistentes y pueden, por consiguiente, ser motivo de preocupacion para las autoridades nacionales y extranjeras, aunque solo sea porque inicia un periodo de varios anos de mejor relacion de intercambio para el pais que adopta la politica monetaria restrictiva, aunque tambien da origen a una menor participacion del pais en el mercado en lo que se refiere al volumen.N RECENT YEARS, a number of economists, including Lucas ((1972), (1975)), Sargent and Wallace (1975), and Barro (1978), have stressed the difference between anticipated and unanticipated money growth, arguing that while unanticipated money growth affects output, anticipated money growth affects only prices. They have also advanced the idea that private market participants form their expectations rationally, so that anticipated money growth reflects, in particular, the revealed policy behavior of the monetary authorities. These views have led these economists to contend that the monetary authorities can curb inflation rapidly at little cost, in terms of lost output and unemployment, by reducing money growth and simultaneously convincing private market participants that the reduction in money growth will be long-lived. This conclusion is in marked contrast to the one suggested by empirical work on the expectational Phillips curve when proxies for price expectations are derived from the past behavior of prices. A recent survey of such studies by Okun (1978), for example, concluded that in the United States price expectations adjust so slowly, and the effect of excess supply on wage-price decisions is so small, that it costs 6 per cent to 17 per cent of a years gross domestic product (GDP), in terms of lost output, to obtain a reduction of only one percentage point in the inflation rate for the 1980s. How much truth is there in the new optimistic view? The major potent criticism of it is that this view does not make allowance for the existence of long-term contractual arrangements concerning goods prices and, mainly, wage rates-ar-